『주식시장을 이기는 작은 책』 마법공식을 국내 주식에 적용했다: KOSPI를 이겼을까 (DART·KRX 2005~2026)

『주식시장을 이기는 작은 책』의 마법공식은 미국 주식을 대상으로 한 이야기다. 앞선 글에서 미국 주식 약 1,000개로 재현했더니 연 10~11%로 SPY(14.4%)에 못 미쳤다. 같은 규칙을 한국 주식에 적용하면 어떻게 될까. 저자도 인터뷰에서 미국 밖에서도 효과가 있다고 했다고 하니(후기 글의 노트 기준), 이번에는 국내 시장으로 확인했다. 데이터가 서로 다른 두 가지 방법으로 돌렸다. A는 DART 재무제표로 2016~2026년을, B는 한국거래소(KRX)가 그날그날 공표한 값으로 2005~2026년을 본다. B는 나중에 상장폐지된 종목까지 포함한다.

결론부터

• 두 방법 모두에서 마법공식 상위 30개는 KOSPI에 못 미쳤다. A(2016~2026)는 연 3.2~4.7%로 KOSPI 12.8%에, B(2005~2026)는 연 -0.8~3.7%로 KOSPI 9.1%에 졌다. 교체하는 달 12가지 중 KOSPI를 이긴 달은 A와 B 모두 한 번도 없었다.
• 같은 종목군을 그냥 균등하게 산 것(A 4.1~5.8%, B 4.2~4.7%)과 비교해도 마법공식은 비슷하거나 더 낮았다. 공식이 종목군 평균보다 낫다는 근거는 없었다.
• 다만 국내 시장 자체가 KOSPI에 못 미쳤다. KOSPI는 시가총액 가중 지수라 삼성전자 같은 초대형주 비중이 크다. 시총 상위 200개를 균등하게 산 것도 B에서 연 5.0%로 KOSPI(9.1%)에 4%p 이상 뒤졌다. 격차의 상당 부분은 공식이 아니라 "대형주 쏠림 지수와 균등가중의 차이"였다.
• 시기를 나눠 보면 B의 2005~2010년 진입 구간에서는 시총 2,000억·1조 원 이상의 마법공식이 연 16~17.5%로 KOSPI(14.1%)보다 높았다. 2011년 이후에는 이 우위가 사라졌다. 이 구간의 보유 기간이 71개뿐이고 2008년 폭락을 포함하므로 우연일 가능성도 크다.
• 순위 10분위는 A에서는 상위 그룹이 하위 그룹보다 높은 편이었지만(1~4위 8~11%, 8~10위 2~6%), B에서는 순위와 수익률의 관계가 거의 없었다. 일관된 순위 효과는 확인되지 않았다.
• 이 결과는 마법공식 원형이 아니라 근사 지표로 얻은 것이다. 한국 시장에서 원형 공식이 안 통했다고 단정할 수는 없다.

무엇을 어떻게 돌렸나

미국 재현과 같은 규칙을 썼다. 두 지표의 순위를 합쳐 상위 30개를 균등 비중으로 사고, 1년 뒤 다시 순위를 매겨 교체한다. 교체 달은 12가지로 나눠 각각 돌렸다. 순위는 교체 직전 데이터로 만들고 체결은 다음 거래일(B는 월초) 종가로 했다. 비용은 교체 1회당 왕복 0.5%(수수료·거래세·슬리피지 근사)를 뺐다. 가격 수익률만 쓰고 배당은 넣지 않았다. 비교 대상인 KOSPI도 가격지수다. 종목은 보통주만 쓰고, 금융·전기가스는 뺐다. 시가총액 하한은 책의 사이트처럼 단계를 나눠 500억·2,000억·1조 원 이상 세 가지로 했다.

• A. DART 재무 (2016-04~2026-09): 사업보고서 주요 계정(영업이익, 자산총계, 유동부채, 부채총계). 우리 수집분에는 유형자산·현금·차입금이 없어서 지표를 근사했다. 자본수익률은 영업이익 ÷ (자산총계 − 유동부채)(ROCE), 이익수익률은 영업이익 ÷ (시가총액 + 부채총계). 시가총액은 월말 스냅샷을 썼고, 공시일 다음날부터 재무를 반영했다. 시총 500억 원 이상 통과 종목은 시점당 약 680~1,440개다. 가격 데이터에는 상장폐지 종목이 일부(248개)만 있어서 생존편향이 남는다.
• B. KRX 시점 스냅샷 (2005-02~2026-09): pykrx로 매월 마지막 거래일에 KRX가 공표한 PER·PBR·EPS·BPS와 시가총액, 월초 종가를 전 종목에 대해 받았다. 그날 상장된 종목 전체가 들어 있어서 나중에 상장폐지된 종목도 포함한다. 영업이익이 없어서 마법공식을 "ROE(EPS÷BPS) + 이익수익률(EPS÷주가)" 변형으로 바꿨다. KRX가 적자 기업의 EPS를 0으로 공표하므로 흑자 종목만 순위를 매긴다. 통과 종목은 시총 500억 원 이상 평균 약 950개(2005년에는 약 250개, 이후 1,000개 이상), 2,000억 원 이상 약 410개, 1조 원 이상 약 130개다.
• 상장폐지 처리(B): 다음 월초 스냅샷에서 사라진 종목은 수익률을 -100%로 두었다(보수적). 0%로 둔 낙관적 시나리오도 돌렸고, 결과 차이는 연 1%p 안팎이었다. 아래 B 수치는 -100% 기준이다.
• 월간 수익률은 종가 비율로 계산하고 상장주식수가 크게 바뀌면 분할·병합으로 보고 보정했다. 종목별 월간 수익률은 +300%로 제한했다.

KOSPI를 이겼나

A. DART 재무 (2016~2026), 교체 달 12가지 평균

구분	연평균 수익률	범위(달별)	최대 낙폭	샤프
마법공식 상위 30 (시총 500억 원 이상)	4.4%	1.4~8.6%	-50%	0.30
마법공식 상위 30 (2,000억 원 이상)	3.2%	0.7~5.3%	-53%	0.26
마법공식 상위 30 (1조 원 이상)	4.7%	3.0~6.6%	-48%	0.33
균등가중 (500억 / 2,000억 / 1조 원 이상)	4.1% / 4.3% / 5.8%	-	-52~-54%	0.29~0.37
이익수익률 순위만 상위 30 (500억 이상)	8.3%	6.5~11.2%	-46%	0.47
자본수익률(ROCE) 순위만 상위 30 (500억 이상)	-0.7%	-3.4~2.1%	-55%	0.11
KOSPI	12.8%	12.4~13.4%	-44%	0.64

B. KRX 시점 스냅샷 (2005~2026, ROE + 이익수익률), 교체 달 12가지 평균

구분	연평균 수익률	범위(달별)	최대 낙폭	샤프
마법공식 상위 30 (시총 500억 원 이상)	-0.8%	-3.7~2.5%	-65%	0.09
마법공식 상위 30 (2,000억 원 이상)	0.0%	-3.3~2.0%	-65%	0.12
마법공식 상위 30 (1조 원 이상)	3.7%	1.0~7.0%	-61%	0.28
균등가중 (500억 / 2,000억 / 1조 원 이상)	4.4% / 4.2% / 4.7%	-	-54%	0.31~0.33
시총 상위 200개 균등가중	5.0%	3.7~6.0%	-56%	0.33
이익수익률 순위만 상위 30 (500억 이상)	4.9%	2.4~7.5%	-61%	0.32
ROE 순위만 상위 30 (500억 이상)	-5.2%	-7.7~-1.8%	-81%	-0.08
KOSPI	9.1%	8.0~9.9%	-47%	0.51

※ 연평균 수익률은 복리 환산, 최대 낙폭과 샤프는 월간(B) 또는 일간(A) 자산곡선 기준. 1조 원 이상 마법공식은 대상 종목이 60개 이상이 되는 2005년 9월 이후 시작이라 다른 구간보다 몇 달 늦다. 상장폐지를 0%로 가정하면 B의 마법공식은 0.2% / 1.1% / 4.6%였다. 지표 읽는 법은 성과지표 글.

국내 마법공식 상위 30, 균등가중, KOSPI 연평균 수익률 비교, DART 재무와 KRX 스냅샷

A와 B 모두 마법공식은 균등가중 종목군과 같은 수준이거나 더 낮았다. 이익수익률만 쓴 경우가 A에서는 가장 좋았고(8.3%) 자본수익률(근사)이나 ROE만 쓴 경우가 가장 나빴다. 두 지표를 합친 효과가 한쪽만 쓴 경우보다 낫다는 근거는 없었다. ROE 순위만으로 상위 30개를 사면 B에서 -5.2%, 최대 낙폭 -81%였다. 자본이 아주 작은 종목이 ROE 상위에 몰렸을 가능성이 있지만 원인은 확인하지 못했다.

아래 그림은 B에서 12개 교체 달 중 중간 수준인 코호트의 자산곡선이다. 균등가중 종목군과 KOSPI는 2008년 이후 비슷하게 움직이다가 2025년 이후 KOSPI만 크게 올랐다. 마법공식(1조 원 이상)은 2008년 폭락 후에도 회복이 더뎠다.

국내 마법공식 1조 원 이상, 균등가중, 시총 상위 200, KOSPI 자산곡선

1년 보유 구간으로 쪼개 보면

구분	평균	중앙값	최악	손실 난 비율	KOSPI를 이긴 비율
A 마법공식 (500억 원 이상)	8.0%	1.9%	-33.3%	47%	39%
A 마법공식 (1조 원 이상)	6.4%	2.2%	-26.7%	49%	31%
A KOSPI	16.3%	7.0%	-29.9%	40%	-
B 마법공식 (500억 원 이상)	2.4%	-0.3%	-60.0%	50%	32%
B 마법공식 (1조 원 이상)	6.3%	-0.7%	-45.9%	49%	34%
B 시총 상위 200 균등가중	7.8%	3.5%	-52.5%	40%	40%
B KOSPI	11.7%	4.8%	-45.3%	39%	-

※ 12개 교체 달의 1년 보유 구간을 모두 모은 것(A 114개, B 248개). 같은 달끼리는 겹치지 않지만 달이 다르면 서로 겹친다.

마법공식은 1년 보유의 절반 정도(47~50%)에서 손실이 났다. KOSPI(39~40%)보다 손실 비율이 높았고, 평균은 상승 구간 몇 개가 끌어올린 것이어서 중앙값은 0% 안팎에 불과했다. KOSPI를 이긴 해는 3분의 1 정도였다.

시기별로 보면 (B, 2005~2026)

미국 재현에서는 2010년대 이후 효과가 사라진 것으로 보였다. 국내 B는 2005년까지 거슬러 올라가므로 시기를 나눠 볼 수 있다(진입 연도별 1년 보유 평균 수익률).

진입 연도	마법공식(500억 이상)	마법공식(2,000억 이상)	마법공식(1조 이상)	균등가중(500억 이상)	KOSPI
2005~2010 (71개 구간)	7.1%	16.1%	17.5%	8.7%	14.1%
2011~2015 (60개 구간)	-0.6%	-5.4%	-5.8%	8.8%	-0.1%
2016~2025 (117개 구간)	1.3%	0.5%	6.7%	5.0%	16.4%

시기별 국내 마법공식과 균등가중, KOSPI 1년 보유 평균 수익률

2005~2010년 진입에서는 시총이 큰 쪽(2,000억·1조 원 이상)의 마법공식이 KOSPI를 앞섰다. 책이 말한 효과와 방향이 같다. 하지만 시총이 작은 쪽(500억 원 이상)은 같은 기간에도 KOSPI에 못 미쳤고, 이 구간의 표본(71개)이 작은 데다 2008년 폭락 이후 반등기를 포함한다. 2011년 이후에는 모든 단계에서 우위가 사라졌다. 같은 방식으로 보면 미국에서처럼 한국에서도 "초반에는 괜찮았고 이후에는 안 통했다"는 모양이지만, 이것을 요인 소멸로 해석하려면 더 많은 근거가 필요하다.

진입 연도별 전체 결과는 다음과 같다(1년 보유 평균, %). 2005년과 2025년은 일부 달만 포함된다.

진입 연도	마법공식 500억+	마법공식 1조+	균등가중 500억+	시총 상위 200 균등	KOSPI
2005	12.6	13.5	25.6	28.1	28.7
2006	33.6	41.1	28.6	38.0	24.9
2007	-14.2	-5.2	-11.5	-6.1	-4.5
2008	-30.3	-22.8	-24.8	-8.6	-6.9
2009	19.1	31.1	18.2	18.5	27.1
2010	9.9	31.4	6.2	18.5	16.6
2011	-3.5	-7.9	1.0	-9.9	-4.0
2012	8.0	-4.9	11.5	0.7	2.5
2013	1.2	1.1	8.3	1.9	0.7
2014	1.5	-5.8	21.9	13.2	1.5
2015	-10.3	-11.4	1.3	-5.0	-1.5
2016	-0.7	5.9	0.1	0.6	15.7
2017	-2.3	-2.1	3.6	5.2	3.3
2018	-2.2	-11.4	-8.9	-15.0	-10.3
2019	2.0	-7.1	4.6	-3.3	3.2
2020	57.6	40.6	44.3	40.7	44.9
2021	-8.0	-15.1	-9.1	-16.5	-17.1
2022	-15.4	-3.6	-4.0	-3.5	-2.4
2023	-14.0	-5.3	-1.2	6.5	7.3
2024	-6.2	12.8	-0.1	13.5	14.1
2025	2.8	67.0	25.3	62.3	134.6

순위 그룹별 수익률: 순위가 좋을수록 높았나

미국 재현과 같이 통과 종목(시총 500억 원 이상)을 마법공식 순위대로 10등분해 그룹별 1년 보유 평균 수익률을 구했다. A에서는 1위 9.5%, 2위 8.7%, 3위 11.2%, 4위 8.2%로 상위 그룹이 높고, 8위(2.0%)부터 10위(5.2%)까지는 낮은 편이었다. 약하게나마 순위가 좋을수록 높은 모양이다. 반면 B에서는 1위 5.3%, 5위 8.9%, 10위 8.0%로 순위와 수익률의 관계가 거의 없었다. 상위 그룹과 하위 그룹 수익률의 차이가 뚜렷하지 않아서 "순위 효과"로 읽기는 어려웠다.

국내 마법공식 순위 10분위별 1년 보유 평균 수익률, DART와 KRX 스냅샷

몇 월에 교체하느냐가 중요했나

A에서 마법공식(500억 원 이상)의 교체 달별 수익률은 1.4%(8월)부터 8.6%(5월)까지, B에서는 -3.7%(11월)부터 2.5%(4월)까지 갈렸다. 하지만 A와 B에서 좋았던 달이 서로 달랐다. 달마다 보유 구간이 10~21개뿐이어서 결과 대부분은 몇 개 종목의 우연으로 보인다. "몇 월에 교체하라"는 결론은 낼 수 없었다.

"3년만 참으면"은 어땠나

B의 모든 3년 구간(2,574개, 서로 많이 겹침)에서 마법공식이 KOSPI를 이긴 비율은 500억 원 이상 31%, 1조 원 이상 20%였다. 같은 종목군 균등가중을 이긴 비율은 25%, 39%였다. 3년 수익률이 마이너스인 구간이 57%(500억 이상)와 54%(1조 이상)나 됐다. 가장 나쁜 3년은 -60.6%와 -42.1%로, KOSPI의 최악(-26.2%)보다 훨씬 나빴다. 책이 말한 "3년이면 시장을 이길 확률 95%"와는 거리가 멀었다.

왜 KOSPI에 못 미쳤나

• 지수의 대형주 쏠림. KOSPI는 시총 가중이라 삼성전자 같은 초대형주가 지수를 끌고 간다. 시총 상위 200개를 균등가중하면 B에서 연 5.0%로, KOSPI(9.1%)보다 4.1%p 낮았다. 균등가중 종목군(4.4%)과 KOSPI의 격차(약 4.7%p)에 대부분이 포함된다. 그래서 공식과 KOSPI의 격차를 곧바로 "공식이 나쁘다"로 읽으면 안 된다.
• 공식이 종목군 평균을 못 넘었다. 같은 조건의 균등가중 종목군(B 4.2~4.7%)과 비교하면 마법공식은 -5.2~-1.0%p 차이다. 두 지표를 합친 순위가 평균 종목보다 낫다는 증거는 없었다.
• 국내 소형주의 부진. 시총 500억 원 이상 균등가중 종목군도 A·B 모두 연 4%대에 그쳤다. 국내 중소형주 전반이 부진했던 시기라는 점이 영향을 줬을 가능성이 있다.
• 지표 근사. 원형의 영업이익 기반 자본수익률(ROC)과 EV 기반 이익수익률을 쓰지 못했다. 이 차이가 결과를 얼마나 바꾸는지는 확인하지 못했다.

미국 결과와 비교하면

미국 재현(앞선 글)에서는 마법공식이 SPY보다 연 3~4%p 낮았다. 국내는 A에서 KOSPI보다 8~9.6%p, B에서 5.4~9.9%p 낮아서 격차가 더 컸다. 지수 구성이 대형주에 쏠려 있고, 우리가 쓴 국내 지표가 근사라는 점을 감안하면 직접 비교는 조심해야 한다. 그래도 방향은 같다. 두 나라 모두에서 2010년대 이후 마법공식으로 시장 지수를 이기기는 어려웠다. 미국 대용 실험에서 확인했듯 같은 아이디어가 책의 기간 근처에는 잘 통했을 가능성이 있고, 국내 B의 2005~2010년 구간이 이 흐름과 맞는 점은 흥미롭지만 표본이 작다.

한계

• 지표가 원형이 아니다. A는 ROCE와 총부채 기반 EV 근사, B는 ROE와 EPS 기반 이익수익률 변형이다. 영업이익 대신 순이익 기반 EPS를 쓴 B는 금융비용·세금·일회성 손익의 영향을 받는다. 책의 정의를 그대로 재현한 것이 아니다.
• B는 흑자 종목만 순위를 매겼다. KRX가 적자 기업의 EPS를 0으로 공표하므로 적자 종목은 순위에서 빠졌다. 10분위의 하위 그룹도 흑자 종목끼리의 순위다. 2005년에는 통과 종목이 약 250개뿐이어서 초기 구간 해석에 주의가 필요하다.
• 상장폐지 종목 수익률은 가정이다. 사라진 종목을 -100% 또는 0%로 두었다. 실제는 인수합병, 우회상장, 파산이 섞여 있다. 두 시나리오의 차이는 연 1%p 안팎이었지만, 분할·병합을 주식수 변화로 추정하는 방식에도 오차가 있다.
• A의 데이터 한계. DART 재무가 수집된 종목(약 1,760개)에 한정되고, 시총 500억 원 이상 종목 중 약 2/3 안팎만 포함된다. 가격 데이터에 상장폐지 종목이 일부만 있어 생존편향이 남는다.
• 월간 단위. B는 월초 종가로 수익률을 이어 붙여서 월 중 변동이나 최대 낙폭이 실제보다 작게 나온다. 체결은 월초 종가로 가정했다.
• 가격 수익률만 쓰고 배당은 넣지 않았다. KOSPI도 가격지수다. 시가총액 하한은 명목 금액이라 시기에 따라 같은 하한이 가리키는 종목의 성격이 다르다.
• 교체 달 12가지는 서로 대부분 같은 종목을 공유하므로 독립적인 12번의 실험이 아니다. 3년 구간도 많이 겹친다.
• 금융·전기가스 제외는 반기 업종 분류 스냅샷으로 했고, 우선주와 스팩은 보통주 코드와 시총 하한으로 걸렀다. 분류가 불완전할 수 있다.

정리

한국 주식에서도 마법공식 상위 30개는 KOSPI를 이기지 못했다. DART 재무로 본 2016~2026년과, 상장폐지 종목까지 포함한 2005~2026년 모두 같은 결론이었다. 다만 이 결론에는 두 가지 단서가 붙는다. 첫째, 격차의 상당 부분은 "시총 가중 KOSPI 대 균등가중 종목군"의 차이에서 나온다. 둘째, 우리가 쓴 지표는 책의 공식을 근사한 것이다. 그래도 같은 종목군 평균을 못 넘었다는 점, 순위와 수익률의 관계가 일관되지 않았다는 점은 두 방법에서 공통이었다. 시기를 나눠 보면 2005~2010년에는 시총이 큰 구간에서 KOSPI를 앞서기도 했지만 이후에는 사라졌다. 후기의 평점 3.5점은 그대로 둔다. 미국과 한국 두 시장의 재현은 모두 "공식 자체의 한계"보다 "시기와 데이터의 한계"가 크다는 결론으로 이어졌다. 데이터 오류가 결과를 바꾸는 사례는 백테스트 데이터 오류 글, 국내 가치지표 백테스트는 국내 PEG 글에 있다.

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※ 본 글은 과거 데이터로 책의 주장을 검증한 학습 기록이며 투자 권유가 아닙니다. 과거 성과가 미래를 보장하지 않으며, 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다.